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投資要點

盈利預測與投資評級：公司輸液產品線實現兩位數增長，匹伐他汀、復穗悅和珂立蘇等產品逐步放量，降壓0 號保持穩定。公司裁員帶來效率提升增厚利潤。我們預期2018-2020 年，營業收入為74.11 億元、85.59億元和99.03 億元，同比增長15.4%、15.5%和15.7%；歸屬母公司凈利潤為9.91 億元、12.19 億元和15.10 億元，同比增長17.6%、23.0%和23.8%；對應EPS 為1.14、1.40 和1.74。因此，維持對公司的“增持”評級。

利民實現100%控股，增厚公司利潤，有助公司統一整合：2017 年，雙鶴利民實現營業收入7.2 億元，同比增長35.8%；實現利潤1.2 億元，同比增長48.1%。雙鶴利民業績增速快，整體經營良好，通過收購其所有股權，雙鶴的業績將進一步增厚。同時，雙鶴利民的主要產品包括硝苯地平、胞磷膽堿鈉和厄貝沙坦等降壓產品。通過股權的收購，母公司華潤雙鶴將與其形成協同作用，通過銷售渠道的整合合作，雙鶴降壓產品線的銷售增速有望進一步提高。

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[增持評級]華潤雙鶴(600062)點評：並購湘中制藥豐富產品線 收購濟南利民助力公司整合 公司制劑板塊持續向好

並購湘中制藥有效豐富公司精神類用藥產品線：湘中制藥的主要產品有丙戊酸鎂、丙戊酸鈉及丙戊酰胺，均屬於抗癲癇類用藥。公司2017 年實現營收3.7 億元，凈利潤1495.2 萬元。目前抗癲癇類用藥中，市占率最高的為丙戊酸鈉，第二位左乙拉西坦。通過並購湘中制藥，華潤雙鶴精神類用藥產品線得以豐富，產品線涵蓋瞭抗癲癇類用藥排名前兩位的品種。丙戊酸鈉目前市場仍處於快速增長的階段，2018Q1 實現收入1.2億元，同比增速達22.2%。目前市占率最高的公司為賽諾菲，占比達62.7%。湘中制藥占比約為1%。我們認為，通過雙鶴的整合與銷售推廣，該產品可實現快速放量，市占率將會有所提升。丙戊酸鎂和丙戊酰胺則為公司的獨傢產品，其中丙戊酸鎂增速穩定，重點城市樣本醫院可以看出2018Q1 銷售額為1150.3 萬，增速為4.8%。我們認為通過雙鶴對其渠道的整合，該產品的增速會有進一步提升。

公司繼續減員策略，未來效率提升可期：2016 年至今，公司減員人數達4000 人。其中2017 年表內員工人數達9977 人，相較於2016 年的11213減少約1200 人。通過2017 年全年的結構性減員，我們預計2018 年公司的效率將會進一步提高，毛利率有望進一步上升。如果減員員工的平均年薪水平在3.5-4.5 萬元/年，則減員將有望增厚利潤4000-5000 萬元。

[增持評級]華潤雙鶴(60一川抽水肥清理行｜化糞池打洞｜台中化糞池打洞0062)點評：並購湘中制藥豐富產品線 收購濟南利民助力公司整合 公司制劑板塊持續向好

風險提示：行業政策變化風險；生產要素成本（或價格）上漲的風險；產品價格風險。

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